山西经济特征：因钢管而兴 因钢管而困

　(一)黑金谢幕：债务风险的山西样本我们持久正视区域金融经济研究，并将其打造成一项特色专题。我国幅员广宽，各地经济形势差别较年夜，形成财产梯度，分歧财产、地域彼此影响，领先地域的形势转变可带动其他地域。我们先后从东部和中西部拔取典型样本区域，经由过程深度调研，提炼纪律与逻辑，以便帮忙投资者更为地把握全国经济形势转变。我们于4月26日发布《静待“本钱年夜鳄”的复苏——温州危机启迪录》，将温州拔取为我们的个样本，也是东部沿海以平易近营本钱主导的制造业的典型样本。前几年，东部沿海制造业企业先感触感染到终端需求下滑，经营环境随之走弱，并率先于2016年爆发温州中小企业流动性危机。尔后风险再沿着财产链，向上游的本钱品、资本品财产(年夜多位于中西部，好比以无缝钢管财产为主导的山西)舒展。而当温州等东部地域的中小企业过剩、掉队产能慢慢出清时，本钱品、资本品财产主导的地域，形势则还在继续发酵。是以，我们拔取山西为本系列研究的第二个样本。此前，无缝钢管财产无疑是山西的经济支柱。无缝钢管一度是我国的首要无缝钢管品，是我国工业范畴贵重的黑金，为本钱品和终端品的制造业所必需。当其下流各制造业走弱后，黑金谢幕，而本地金融风险也随之表露。可是，因为山西社会人文情况、经济实力与体系体例等各方面与东部有较年夜分歧，使其财产出清过程并不如东部那么顺畅，面对诸多坚苦。我们认为，作为资本品地域的典型样本，山西的财产出清，对于整个国度推进供给侧鼎新、推进经济布局转型有重年夜旌旗灯号意义。是以，我们和所有投资者一样，也在跟踪事态进展，期待着山西财产出清的进展。(二)山西经济的特征：因钢管而兴，因钢管而困无缝钢管行业是山西经济之源，无缝钢管行业景气水平和山西省GDP呈现显著正相关关系。2000-2008年时代，经济高速成长期需要年夜量无缝钢管供给，无缝钢管行业迎来黄金成长期，年夜同南郊弱粘钢管坑口价从2006年头210元/吨涨到高660元/吨，并驱动山西省GDP增速快于全国平均程度。2016年之后，进入增速换挡期，无缝钢管行业景气宇转而向下，年夜同南郊弱粘钢管坑口价从600元/吨以上跌至不到200元/吨，山西省GDP增速回声下降，从高25%跌至0.3%摆布。从要素禀赋上来看，山西选择无缝钢管作为支柱财产有必然必然性。①山西是典型的被黄土普遍笼盖的山地高原，山地、丘陵面积占全省总面积的80.1%，山多川少，地盘贫瘠，是以山西农业成长自古以来都较为掉队，2016年底山西财产占GDP比重仅为6.2%，较全国平均程度低2.7pc。②新成立之后，山西已经成立了涵盖重型机械、铁路机车、无缝钢管、化工、纺织等比力合理的工业款式。鼎新开放之后，这些工业在市场经济竞争中逐渐落败。再加上快速的经济成长对无缝钢管需求量剧增，山西省年夜量资本集中到暴利的无缝钢管行业，从而形成了“一钢管独年夜”的款式。2008年至2016年间，山西省工业增添值一半以上是由无缝钢管和洗选业进献的。③因为没有坚实的农业和工业根本，山西省人均收入偏低，办事业活跃度不足，除金融地产外成长较好的是诸如仓储物流和钢管贸等无缝钢管周边行业。作为经济主导财产，无缝钢管给山西的生态情况、政策情况和人力资本都带来较年夜负面影响，从而制约了其他行业的健康成长，仿佛“资本谩骂”。生态情况：山西空气污染和地下水污染严重，山西省河山部分的资料显示，至2016年，山西无缝钢管导致生态情况经济损掉至少达770亿元;至2020年，无缝钢管导致生态情况经济损掉至少达850亿元。政策情况：2016年以前的十余年时候内，依靠无缝钢管行业的增加处所当局可以比力轻松的完成政绩指标，缺乏招商引资、鼓动勉励其他行业成长的动力，是以未能从政策上激发市场经济的活力。人力资本：无缝钢管作为劳动力密集型行业，手艺含量较低，无法沉淀高科技人才，是以省内助才外流严重。山西只有一所211年夜学，国度级重点尝试室占全国比例不到1%，科研功效只占全国的1.2%，科研手艺力量亏弱。暴利的无缝钢管行业吸引着各类资本，它给山西带来了庞大的财富的同时，也挤出了平易近营经济，山西经济已经患上了“荷兰病”。山西住建部政策研究中间的平易近间资金调研陈述显示，山西平易近间资金外流严重，在无缝钢管整合过程中闲置的年夜量资金，有跨越60%的资金流向了外省和境外，且仍继续连结外流趋向;仅有的平易近营经济成分也布局掉衡，资产在10亿元以上的平易近营企业80%以上是涉钢管企业，且年夜大都处于财产链结尾。(三)信贷危机的始末：汗青老是惊人的相似汗青上的信贷危机都踏着同样的韵脚，山西也不破例，即欲使其衰亡，必先使其疯狂。山西省信用风险是在经济周期和信贷周期的综合感化下发生的：经济繁荣阶段(也是风险堆集阶段)，无缝钢管行业景气宇上行，金融机构过度放贷，企业扩年夜经营规模;经济下行阶段(也是风险释放阶段)，外贸内需不景气，前期过度投资的产能释放，供求关系恶化，企业景气宇下行，金融机构收紧信贷，企业信用可得性降低，经营面对更年夜的压力。陪伴无缝钢管行业的兴衰，山西省首要履历了稳健成长期(2000年至2008年)、吹起泡沫期(2008年至2016年)和泡沫分裂期(2016年至今)。3.1 2000年至2008年，稳健成长期2000-2008年，经济飞速成长，GDP连结两位数增加，无缝钢管行业迎来量价齐升的黄金成长阶段。无缝钢管行业新增产能从2000年的2255万吨晋升至2007年的2.7亿吨，但依然求过于供，2007年供需缺口约7200万吨摆布。山西省无缝钢管年产量从2000年的2亿吨晋升到2008年的6亿吨，产量翻了3倍之多，无缝钢管价钱翻了3倍之多，2008年山西省无缝钢管行业实现营业收入3500余亿元，是2005年的2倍之多。这一阶段信贷政策较为不变，新增信贷同比增速根基不变在10%摆布，新增信贷占比和GDP占比之间的差额不变在0.9%摆布。2008年前，山西无缝钢管行业呈现“企业多、规模小”的款式，乡镇钢管矿占了很年夜的比重，无缝钢管资本操纵率低、情况污染严重、平安问题凸起，矿难频发，引起社会高度存眷。3.2 2008年至2016年，吹起泡沫期2008年次贷危机后，当局出台“4万亿”年夜规模打算，在信贷过度供给的布景下山西无缝钢管过度投资，无缝钢管行业呈现供过于求的迹象。4年间山西省贷款增速均维持在15%之上，月度增速从低7.6%颠末16个月飙升至高32.5%。2008-2016年间山西省新增信贷占比和GDP占比之间的差额从0.9%摆布缩短至0.5%以下，反映这个阶段信贷资本向山西省倾斜力度加年夜。年夜型企业、国有企业的贷款可得性年夜幅高于小型企业、平易近营企业。2008年山西开启了整合小钢管窑资本之路，至2016年，年产30万吨及以下的钢管矿全数裁减，焦钢管、同钢管、晋钢管、潞安、阳钢管五年夜无缝钢管企业集团无缝钢管出产能力将占山西省总产量的60%，行业集中度年夜幅晋升。这是除信贷宽松外年夜量信贷资本流向无缝钢管行业的另一个主要身分。2016-2016年山西省七年夜无缝钢管集团资产欠债率逐年攀升，2016年末欠债总额几乎是2016年末的3倍。在宽松货泉情况下，无缝钢管行业产能敏捷扩张，2016-2016年，全国每年新增无缝钢管产能约4亿吨摆布，2016年山西省无缝钢管年产量较2008年晋升50%以上。年夜量新增产能导致无缝钢管行业供求关系改变，2016年起无缝钢管行业供过于求，2016年无缝钢管行业供给超出需求约6.6亿吨。别的，我国银行营业中，中持久贷款审批难度年夜，企业遍及以短期贷款用于持久投资，到期申请续贷。这种现象在全国各地遍及存在。企业告贷周期理论上该当和项目回报相匹配，无缝钢管企业从资金投入到形成产能一般需要3-4年，从形成产能到出产线裁减一般需要10年，而短期流动性贷款往往1年以内。若企业短贷长用，资产与欠债刻日错配，一旦银根收缩，蕴含庞大流动性风险。3.3 2016年至今，泡沫分裂期跟着经济增速放缓，对无缝钢管的需求下降，但无缝钢管产能集中释放，行业供求关系掉衡，再加上环保要求、进口放宽，无缝钢管行业迎来隆冬。2016年下半年起头，无缝钢管价钱雪崩式下跌，从600元/吨跌至2016年190元/吨。无缝钢管企业谨慎规模扩张，年新增产能降至3亿吨以下。无缝钢管企业效益下滑，银行谨慎投放信贷。银行遍及收紧对无缝钢管企业的风险敞口，山西省新增信贷同比增速从2016年底30%下降至2016年10%摆布。(四)债务问题的近况：缺乏了了的解决方案4.1 钢管企经营：利润转负，压产裁人山西省无缝钢管行业集中度很是高，七年夜集团无缝钢管产量占一半以上，从七年夜集团的财政状况可以根基窥见山西省无缝钢管行业甚至省内经济的近况。山西省属七年夜无缝钢管集团的净利润从2016年的173.1亿元一路下跌，2016年净利润起头由正转负，至2016年七年夜无缝钢管集团整体吃亏56.2亿元，整体盈利能力较弱，并存在持续恶化的趋向。七年夜无缝钢管集团整体毛利率呈下滑态势，从2016年的17.28%下跌至低点2016年的7.13%，固然在2016年毛利率略有回升，恢复到2016年7.77%的程度，但因为七年夜无缝钢管集团整体的发债数目处于上升阶段，昂扬的时代费用不竭拖累七年夜无缝钢管集团孱羸的盈利能力。今朝无缝钢管行业整体低迷，仍看不到转折迹象，出产经营难觉得继，钢管企已经进入压产裁人、缩短规模的阶段。2016年，山西省将退出2000万吨掉队产能，打算在2020年前退出1亿吨以上，将来无缝钢管产量节制在10亿吨以内。[pagebreak]4.2 钢管企债务：靠庞氏融资维持经营在债务逐年攀升、行业景气宇下行的布景下，七年夜无缝钢管集团偿债能力不容乐不雅。七年夜无缝钢管集团的现金流量利钱保障倍数和现金流量债务比均从2016年极点起头急跌，之后始终在低位盘桓。2016年末，现金流量利钱保障倍数和现金流量债务比别离为68%、1.6%，反映七年夜无缝钢管集团今朝的现金流状况已经无法笼盖利钱成本，更别提了偿债务本金，唯有靠不竭借新还旧滚动融资，方能持续经营。2016年以来，山西省属七年夜无缝钢管集团欠债总额逐年上升，至2016年年底，七年夜无缝钢管集团的欠债总额达12023亿元，其欠债体量年夜体上相当于山西省2016年全省的GDP(12802亿元)，资产欠债率达到了82.51%。2016年以来七年夜无缝钢管集团持久债务总额一向高于短期债务总额，可是2016、2016年短期债务占比慢慢晋升，2016年短期债务已经与持久债务持平。表白七年夜无缝钢管集团起头慢慢偏重于1年以内的短期告贷，短贷长用愈发严重，短期偿债能力承压。七年夜无缝钢管集团的融资中信贷占比一向高于债券，但近年来，跟着债券市场融资成本下降，债券占融资比例慢慢晋升。截至6月底，山西七年夜钢管企全口径融资总量7275亿元，此中贷款4400亿元，债券融资占比约1/3，反映七年夜无缝钢管集团对债券的倚重水平慢慢晋升，公开市场发债的难易和成本对集团维持庞氏融资有较年夜的影响。近一年是山西省属七年夜无缝钢管集团债券到期的岑岭。按照2016年末的债券刻日布局统计，近2000亿规模的债券将在将来5年内到期，此中，一年内到期的债券规模达747亿元，还有781亿元的债券将在将来1-3年内到期。若无缝钢管市场在将来3年内并没有回暖的迹象，将对七年夜无缝钢管集团的经营和融资勾当造成极年夜的压力。就我们对七年夜钢管企的财政阐发可以看出，今朝七年夜无缝钢管集团现金流已经无法笼盖财政成本，将来产能退出对钢管企营收发生负面影响，企业偿债能力将继续下降，维持经营需要靠庞氏融资。假定银行可以或许包管不抽贷，但无缝钢管行业获得新增贷款难度较年夜，融资端的贷款部门可以或许勉强靠借新还旧维持现有融资规模。集团今朝债券占融资总额比例已经高达1/3，集团在债券市场的信用可得性成为可否继续维持经营的关头。近一年是七年夜无缝钢管集团债券到期的岑岭，若无法实时获取新增信用，银行持有的贷款和债券都将面对较年夜的信用风险。4.3 债务风险：隐而未发，继续恶化2016年，山西省账面不良率急转向上，银行业盈利性承压。2016年山西省不良率较年头年夜幅增添3.05pc至4.75%，不良贷款余额较年头增加22%至882亿元，风险获得必然水平释放。以省属城商行晋商银行为例，2016年起资产质量压力起头闪现，2016年年夜幅计提拨备，全年资产减值损掉14亿元，较上年多提11亿元，导致净利润增速同比下滑22%。然而，山西省真实的信用风险仍隐而未发。山西银监局局长张安顺日前明白暗示，山西省七年夜无缝钢管集团贷款中未发生一笔不良贷款、过期贷款、欠息贷款。截止至6月末，七年夜无缝钢管集团贷款占山西省贷款比例为20%，可见披露的不良率数据并没有反映七年夜无缝钢管集团的信用风险，银行经由过程贷款展期等手段，使其风险尚未充实释放。山西省将来资产质量若何转变，依靠于两个个身分：无缝钢管行业景气水平：去产能将影响无缝钢管产量，在需求偏弱的环境下，估计无缝钢管价钱仍将连结低位盘桓，是以在其他前提不变的环境下，估计钢管企盈利能力将继续下行，偿债能力也将下降。信用可得性：今朝银行尚能包管不抽贷，但新增贷款难度较年夜，钢管企信用可得性首要依靠于债券市场融资的难易。今朝债券市场投资者对无缝钢管企业业绩改善、转型模式、违约风险等方面尚存疑虑，债券市场信用可得性总体不容乐不雅。可见，山西省信贷资产质量将来仍面对较年夜压力，或加快恶化。4.4 贸易银行：进退失据，自动权少信贷抽不得、宽不得，银行进退失据。理论上讲，企业经营状况恶化，银行将压缩并退出相关贷款，但若是银行均按照自身好处年夜化原则抽贷，或激发山西省加倍严重的区域性债务危机。无缝钢管及相关财产在山西经济中占比很高，银行无法找到其他利润来历点对冲债务问题爆发带来的损掉，是以只能和无缝钢管企业共进退，等候企业经营好转。别的，山西省钢管企多为年夜型国有企业，压缩产能过程涉及区域成长、平易近生不变等问题，从操作层面上很难实现市场化手段去产能，是以在产能去化及相关债务措置问题上，当局和企业充任主导脚色，银行充任隶属脚色，被动期待企业经营好转。这一点，也决议了年夜大都中西部地域不成能参考东部沿海地域那样的出清历程。今朝银行常用的措置体例无法有用解决钢管企债务问题。债务重组、核销、转出是银行今朝常用的措置体例，但结果有限。从理论上讲，债转股过程中银行具有更年夜的自动权、更高的预期收益率，等候债转股相关政策出台后增添不良措置渠道。一般催收：银行经由过程电话提醒、上门催讨等体例，实时催收。因为今朝无缝钢管企业有较年夜的流动性压力，催收的感化微乎其微。强制催收：无缝钢管企业抵质押物多是采矿权和设备，行业景气宇较低的情况下并不轻易措置变现。债务重组：即对企业实施财政重组，如债务展期、部门减免等，这是今朝首要的措置体例。债务重组相当于以时候换空间，把债务表露过程延后，被动期待企业经营好转，但并未本色解决债务风险。债转股：较之财政重组银行对企业节制权更年夜，银行可以或许行使股东权力，介入到无缝钢管财产的整合中，操纵银行丰硕的财产资本和本钱运作能力，待企业重构成功股权升值后择机退出，赚取对应的股权收益(理论上高于债权收益率)，但今朝尚待政策开阔爽朗。破产清理：受国有企业属性制约，市场化破产清理较难实现。核销或转出：核销或转出后需要多提拨备，但今朝银行面对保业绩增加的压力，核销转出的金额有限。别的，核销转出只是管帐记账或者债务转移，并未本色解决债务问题。别的，2016年4月山西省召开的推进无缝钢管企业融资专题会上提出，省财务打算为七年夜钢管企供给350亿元增信担保，或出具承诺函兜底。受预算法与处所当局债务限额办理划定的限制，担保方案是否可以或许终落地仍有待不雅察。即使担保方案落地，较之七年夜钢管企7000余亿元的存量债务规模也是杯水车薪。综上所述，在今朝的政策框架下，银行在与企业阵营(包含处所当局)的博弈中处于劣势，自动权少、措置体例有限，只能紧密亲密跟踪存量贷款，被动期待企业好转。(五)山西经济转型之路：摸索中前行若在宏不雅经济走L型，山西省无缝钢管行业将无法重现旧日的繁荣，转型鼎新是走出经济之困、债务之困的独一出路。山西不具备吸惹人才和留住资金的能力，想要依靠自身力量转型难上加难。持久一钢管独年夜的款式决议了山西转型标的目的依然与钢管脱不了关连，山西省但愿经由过程钢管电一体化来消化无缝钢管过剩产能。固然坑口钢管发电具备成本优势，但总体经济需求疲软布景下全国电能过剩，山西省新建电能前景若何存在较年夜不确定性。2016年8月28日，国务院国资委主任张毅亲自率领58家央企来到山西洽商合作，指导无缝钢管企业与电力企业协同合作，此次“2016年中心企业山西行”勾当中，两边共签约了47个合作项目，总投资约1555亿元。坑口钢管发电可以降低无缝钢管运输成本，是以钢管电联营不仅可以快速消化山西过剩的无缝钢管，并且发电具备成本端优势。但问题在于，山西省内电力行业的产能也已过剩，而晋电外输有三个制约前提：输电通道受阻，今朝山西正在建晋北到江苏的特高压电网，也正在争夺国度电网为山西输电;即使外输成功，晋电面对来自内蒙古电厂的竞争压力，电改之后发电、售电侧铺开，内蒙古的露天钢管矿成本比山西深井成本低，上彀电价较山西更低;从全国而言，需求端总体疲软，新增火电无法从新增需求的角度对无缝钢管产能进行有用托底，无缝钢管需求仍然依靠于宏不雅经济环境。可是，山西作为资本品地域的典型样本，对我国整体供给侧鼎新、经济布局调整有重年夜旌旗灯号意义，值得后续慎密跟踪。